[نور]

الفصل الرابع: المفاضلة بين الاقتراحات الاستثمارية في ظل التغير وعدم التأكد
* تـمـهـيـد:
يفترض في حالة استخدام طرق التقييم السابق الإشارة إليها، ثبات القوة الشرائية للنقود، وأن التقييم يتم في ظروف الثبات والتأكد، ولكن يعتبر التضخم نوعا آخر من الخطر الذي ينبغي أخذه في الحسبان من الناحية النظرية بتعديل معدل الخصم لحساب القيم الحالية للتدفقات النقدية، ويعني ذلك ضرورة مواجهة المخاطر المترتبة على تغير الأسعار بالتقدير الدقيق لمعدل التضخم.




















-1-IV المبحث الأول: تغير القوة الشرائية للنقود ومعدل الخصم:
قد يقال إنه يمكن التنبؤ بالتضخم على ضوء ما حدث في الماضي وباستخدام الأرقام القياسية للأسعار ولا يعتبر هذا كافيا بل يقتضي الأمر تقييم أثر التضخم في المستقبل على التدفقات والظروف العامة المتوقعة أي التركيز بصفة عامة وأساسية على العوامل ذات التأثير والعلاقة بالإقتراح الإستثماري، نظرا لأن هذه العوامل قد لا تتغير بنفس درجة التغير في الرقم القياسي للأسعار، ورغم صعوبة هذه المسألة إلا أنه لا ينبغي إغفالها (لتحديد معدل الخصم في ظل التضخم)، ولتحقيق هذه الغاية نفترض أننا يمكننا تحديد معدل التضخم الذي يؤثر على صافي التدفقات النقدية المتولدة عن الإستثمار، والمشكلة التي تواجهنا هي كيفية استخدام هذه المعلومات الهامة، وبمعنى آخر إدخال التقييم في عملية تحليل واتخاذ القرار بالاستثمار، لذلك سوف نستخدم الرموز التالية:
CtR: صافي التدفق النقدي للسنة معبرا عنه بقيم حقيقية (أي في ظل ثبات الأسعار).
CtN: صافي التدفق النقدي للسنة معبرا عنه بالقيم الاسمية في ظل التضخم.
K : الحد الأدنى من العائد المطلوب معبرا عنه بقيم حقيقية.
Π: معدل التضخم المتوقع.
L: تكلفة الأموال الحد الأدنى من العائد المطلوب معبرا عنه بقيم اسمية (أي في ظل تغير الأسعار أي التضخم).
M:عدد السنوات العمر الإفتراضي للإستثمار.

وبذلك يتضح بالنسبة للإقتراح الإستثماري المعين أن:

VAN = Σt=Mt=0
ولكي يقبل هذا الاقتراح يشترط: VAN ≥ 0 IRR ≥ L
في حالة التضخم نجد أن: CtN = CtR (1+ Π)t
وبذلك نجد أن المعادلة السابقة وبعد الأخذ بالحسبان معدل التضخم تؤول إلى:

VAN = Σt=Mt=0 (1)
وبالتالي يكون معيار القبول أو الرفض وفقا للمعيار السابق، ولكن إذا أردنا الأخذ بالحسبان في كل من البسط والمقام القيم الحقيقية للنقود فإننا نجد:

VAN = Σt=Mt=0 (2)

ونظرا لأننا نعد التقديرات معبرا عنها بالقيمة الاسمية، لذلك نجد أن:

VAN = Σt=Mt=0 (3)

من المعادلات (1) و(3) يمكن إستخلاص العلاقة التالية:
(1+L)t = ] (1+K) (1+ Π) [t

1+L = (1+K) (1+ Π)

L = K + Π + Π.K
وبذلك نجد أنه باستخدام التدفقات المعبر عنها بالقيم الاسمية في فترات التضخم فإنه ينبغي أيضا استخدام معدل خصم اسمي أيضا(أي يشتمل على التضخم) حيث يمكن تحقيق التجانس بين معدل الخصم والتدفقات، ويستخدم معدل الخصم المناظر للتضخم في مثل هذه الظروف بينما يستخدم معدل الخصم خال من التضخم إذا لم تكن هناك بوادر للتضخم، وبذلك نخلص إلى أن معدل الخصم في ظروف التضخم وارتفاع الأسعار هو كما يلي:
معدل الخصم في ظروف التضخم = [ الحد الأدنى من العائد المطلوب + معدل التضخم + الحد الأدنى من العائد × معدل التضخم ].
أي أنه إذا لم يؤخذ التضخم في الحسبان فقد تتخذ قرارات غير سلمية، ويعني ذلك التأثير على العائد، ولبيان ذلك نقدم المثال التالي:
مثال: نفترض أن المستثمر يقرض 100 دينار لمدة عام بمعدل فائدة 5 %، وبذلك نجد أنه في نهاية السنة فإن المستثمر يحصل على: 100 × 1.05 = 105 دينار.
بفرض أن متوسط معدل الزيادة السنوية في الأسعار هو 6 %، نجد أن القوة الشرائية الحالية لمبلغ 105 دينار يستحق بعد سنة هي: = 99 دينار.
وبالمقارنة بالمبلغ الأصلي يتضح أن المستثمر يخسر 1 دينار من أصل المبلغ وهو 100 دينار بسبب التضخم.
وللحفاظ على المبلغ الأصلي، يجب أن يدفع فقط 99 دينارا مقابل الحصول على 105 دينار في نهاية السنة الأولى، لذلك يجب الأخذ في الحسبان التضخم للحفاظ على ثروة المساهم.
فإذا كان معدل العائد المطلوب (بدون التضخم) = 8 % Real rate of return وبفرض أن معدل التضخم Annual rarte of inflation السنوي هو 6 % فإنه ينبغي للحفاظ على معدل العائد الأصلي وهو 8 %، فإن معدل العائد الإسمي يكون أكبر من ذلك، ويحسب كما سبق بيانه:
L = K + Π + Π.K

L = 8% + 6% + (8% × 6%)

= 14 + 0.48 = 14.48%

وبذلك يتضح أن المستثمر إذا حصل على معدل مقداره 14.48 % على إستثمار يبلغ 100 دينار فإن القيمة في نهاية السنة الأولى في شكل قيم حقيقية أي بعد إستبعاد أثر التضخم تساوي: = = 108 وبذلك يتضح أنه يحصل

على معدل عائد حقيقي = 8 %.